2025金瑞期货玄色瞻望——粗钢消费柳暗花未明，原料宽松本钱下移

　　卓桂秋/金瑞期货 2024年12月26日

　　一 2024年粗钢消费降幅扩大是玄色系中枢矛盾

　　测算深切，2024年1-10月我国粗钢表不雅总消费75600万吨，累计同比减少4233万吨或5.3%，降幅较昨年同期扩大4.2个百分点，是驱动玄色系价钱下落的中枢矛盾。其中，房屋新开工和施工面积同比握续萎缩，导致房地产粗钢消费累计同比减少16.6%；说念路输送业和寰球程序处分业基建投资同比降幅扩大，高技艺制造业固定金钱投资放缓，导致非房地产（基建+制造业）粗钢消费累计同比减少3.2%，拉动粗钢总消费增长-2.7个百分点，对粗钢总消费拖累加重。斟酌2024全年粗钢总消费同比减少4.6%。

　　二 2025年钢铁行业运行的宏不雅框架瞻望

　　2.1 GDP中永久潜在增速放缓

　　以2020年GDP狡计，若2035年GDP收尾翻一番，则2021-2035年GDP年均增速约4.73%。这意味着与2020年之前6%以上的年增速比拟，从“十四五”运行经济潜在增速放缓。由于2021-2023年GDP增速别离为8.4%、3.0%和5.2%，年均5.53%，据此测算2024-2035年均增速为4.53%；若2024年收尾5%的增长，则2025-2035年GDP年均增速将放缓至4.49%。

　　2.2 消费是GDP增长主能源，投资重在调结构

　　2021年以来国务院发布的中永久经济计谋文献标明，我国中永久经济计谋导向：消费是GDP增长的主能源，投资重在调结构。是以当先咱们看到，“十四五”以来消费增长加速，2021-2023年最终消费开销同比增多值3年平均37237亿元，跳跃“十二五”和“十三五”时辰的年均增多值；投资的经济拉手脚用退居二线，增长有所放缓，“十四五”前3年增多值平均16434亿元，不足“十三五”年均增多值。其次，投资重点转变。“十四五”之前建筑业是我国GDP投资的主要场合和经济援救，“十四五”运行投资重点从建筑业向制造业转变。

　　2021年以来，我国钢材消费逐年下降，钢材消费结构调节——建筑钢材消费占比下降、工业钢材消费占比飞腾，恰是经济放缓与经济结构调节的反馈。咱们以为，“十四五”以来的经济计谋导向与经济结构变化，对钢铁行业而言本色上是一场需求侧更正。

　　2.3 2025年宏不雅计谋抗通缩，逆周期调动加码

　　我国GDP平减指数自2023年上半年运行堕入负增长，上一轮负增长是在2008年金融危险时辰的2009年。如今时隔14年经济通缩忧虑重燃，且握续1年半，时长跳跃上一轮。2024年前三个季度平减指数累计同比下降0.71%，降幅较昨年同期扩大0.34个百分点，通缩场所严峻。

　　在工业坐蓐领域，工业坐蓐者价钱指数PPI自2022年10月起转为负增长，罢休2024年9月已握续24个月。从大量商品价钱指数来看，钢铁类商品价钱指数早在2022年4月就转为负增长。在PPI负增长的月份里，钢铁类商品价钱指数除了在2023年11月片霎转正以外，均与PPI陪跑。与有色等其他商品比拟，钢铁类商品呈现出与PPI更高的同步性。

　　2024年9月24日央行秘书创设两项新的结构性货币计谋用具，9月26日中央政事局会议强调要加大财政货币计谋逆周期调动力度。计谋全面吹响抗通缩的军号。关联词，咱们概括接洽宏不雅和产业计谋导向，通过设定不哀怜景进行量化分析，最终论断指向2025年钢铁行业可能难以从抗通缩计谋中受益，粗钢消费并不乐不雅，或仅仅旯旮改善，即粗钢消费仍将在总量下降和结构调节的框架下运行。供应端，钢铁行业“节能降碳”，斟酌2025年计谋对粗钢坐蓐的潜在敛迹或窗口指点仍存。

　　三 2025年我国粗钢供需瞻望

　　3.1 粗钢消费柳暗花未明，或仅旯旮改善

　　3.1.1 2025年房地产延续去库存，房地产粗钢消费难增长

　　2024年为促进商品房去库存，房地产限制计谋不仅握续放宽致使取消，况且降息、降首付等刺激计谋不断加码，但商品房去库存依旧逐步。2024年1-10月，我国商品房销售面积77930万平方米，累计同比下降15.8%，降幅较昨年同期扩大8个百分点。2024年2月，我国商品房待售面积75969万平方米，创历史新高；10月商品房待售面积降至73057万平方米，同比增长12.7%，较2月高点下降3.8%。

　　9月26日中央政事局会议强调，要促进房地产市集止跌回稳，对商品房缔造要严控增量、优化存量。咱们斟酌，2025年房地产计谋将以升迁商品房销售增速为重点，同期压制商品房完满增速，以此促进待售面积增速下降，并尽快转负，从而收尾商品房去库存。这意味着，2025年房地产前端新开工和施工很可能保管负增长。

　　2024年1-10月我国房屋新开工面积61227万平方米，累计同比减少22.6%；房屋施工面积720660万平方米，累计同比减少12.4%。推算2024年房地产粗钢消费同比减少15.5%。中秉性景下，假定2025年房屋新开工面积和施工面积旯旮改善，同比降幅别离收窄至-10%和-6%，那么房地产粗钢消费同比下降7.7%。

　　3.1.2 2025年钢需增量计谋有限，非房地产粗钢消费难乐不雅

　　当先，基建方面，2024年受财政开销放缓、专项债刊行逐步、地方化债等影响，基建资金病笃，世界枢纽技俩开工投资额同比大幅下降，1-10月累计同比减少35.4%；基建两大子行业“说念路输送业”和“寰球程序处分业”投资累计同比别离减少2.1%和3.4%，降幅均较2023年同期扩大。受此拖累，1-10月非房地产粗钢消费累计同比减少3.2%，2023年同期为同比增长2.3%。

　　跟着10月份国度加力推出一揽子增量计谋，咱们斟酌2025年基建资金病笃的情况有望改善，但增量资金投向基建两大子行业的范围可能不大。因为从国度计谋导向看，2025年基建投资可能仍以“两重”缔造为主，而“两重”缔造与基建两大子行业的杂乱较少，钢需拉动有限。

　　（1）“两重”缔造中重点说起的“城市地下管网调动”与寰球程序处分业存在一些杂乱。关联词，城市地下管网调动对拉动钢需作用甚微。咱们磋议发现，若改日5年地下管网每年调动12万公里，那么每年新增钢铁类管说念用量约204万吨，仅占2023年粗钢消费量的0.23%。

　　（2）2023年底，我国收尾铁路商业里程15.87万公里（完成“十四五”指标的96.2%），其中高铁里程4.5万公里（完成“十四五”指标的90.2%）；公路通车里程543.7万公里（完成“十四五”指标的98.9%），其中高速公路里程18.36万公里（完成“十四五”指标的96.7%）；城市轨说念交通建成里程10442.95公里（完成“十四五”指标的104.4%）。罢休2024年10月初，我国“八纵八横”高铁网主通说念已建成投产约80%，开工在建范围约15%。据此测算，2024-2025年陆上万般主要交通技俩缔造里程增速低于“十四五”前三年，呈现放缓态势。斟酌2025年大部分交通技俩缔造将干涉收尾阶段，钢材需求增速放缓。

　　其次，制造业方面，2024年1-10月我国制造业固定金钱投资累计同比增长9.3%，较昨年同期升迁3.1个百分点，但高技艺制造业累计同比增长8.8%，较昨年同期回落2.5个百分点。从制造业31个子行业来看，1-10月大部分传统制造业行业固定金钱投资加速，而前期支握非房地产粗钢消费增长的部分高技艺制造业行业投资放缓，这导致非房地产粗钢消费增速旯旮恶化。

　　瞻望2025年，计谋可能加大对传统制造业开辟更新的支握力度。这是因为，昔日几年在经济结构调节和产业计谋支握下，高技艺制造业积极开张开辟更新投资，但到了2024年高技艺制造业投资放缓，或意味着高技艺制造业开辟更新接近尾声；而昔日几年由于经济放松懈计谋向高技艺制造业歪斜，传统制造业企业投资滞缓，开辟更新意愿和才智不足。咱们以为，为了让开辟更新这一驱动固定金钱投资增长的引擎延续进展作用，2024年国度建议2024-2027年开展大范围开辟更新的计谋，重点可能即是激活传统制造业。是以，2024年传统制造业投资增速加速，斟酌2025年传统制造业投资有望进一步增长。关联词，2024年传统制造业投资加速与非房地产粗钢消费并未呈现显然正关连性，因此，咱们斟酌2025年非房产粗钢消费或仅旯旮改善。

　　综上，2025年非房地产粗钢消费可能中性偏悲不雅。勾搭房地产粗钢消费，中性推断，2025年房地产粗钢消费同比减少7.7%，非房地产粗钢消费同比小幅增长0.4%，粗钢总消费同比减少0.7%，较2024年预期增速-4.6%改善。

　　3.2 国表里计谋收紧，粗钢出口或有减少

　　2024年1-10月，我国钢材出口9205万吨，累计同比增多1658万吨或22%。斟酌2024全年钢材出口在1.1亿吨以上，加上钢坯出口，折算粗钢总出口在1.2亿吨以上，同比增多跳跃2000万吨。瞻望2025年受外洋反推销和国内钢铁出口计谋收紧影响，粗钢出口或同比减少1000万吨控制。

　　当先，据不都备统计，2024年前三个季度，外洋对我国钢材出口反推销案件共83起，触及19个国度和地区。海关数据深切，我国前三个季度对19个国度和地区的钢材出口4376万吨，占钢材总出口的54.1%，累计同比增多773万吨或21.4%。发起反推销案件多的国度和地区，比如好意思国、澳大利亚，占我国钢材出口比重较低；发起反推销案件少的国度和地区，比如越南、韩国，占我国钢材出口比重较高。

　　其次，2024年6月发改委等五部门发布《钢铁行业节能降碳专项行为筹算》，建议严格限制高耗能低附加值钢材、生铁、焦炭等居品出口。2024年钢材出口高增长或促使2025年出口计谋进一步收紧。

　　3.3 钢铁“节能降碳”，2025年粗钢结构压产预期仍存

　　字据国务院印发的《2024-2025年节能降碳行为决策》和发改委等部门聚会发布的《钢铁行业节能降碳专项行为筹算》，咱们测算钢铁“节能降碳”对钢铁产量的表面影响，中枢论断是：钢铁“节能降碳”计谋将激动粗钢结构性减产，即铁水压产量大于电炉增产量，粗钢总量收尾压减。字据测算，2024-2025年，（1）我国粗钢产量将年均减少1800万吨，2025年粗钢产量降至9.83亿吨。其中，电炉钢年均增多2400万吨；转炉钢年均减少4300万吨。（2）铁水年均减少4800万吨，2025年产量降至7.75亿吨。（3）废钢需求年均增多4300万吨，2025年需求量增多至3亿吨。

　　国度统计局数据深切，2024年1-10月我国粗钢产量85073万吨，累计同比减少3.0%；生铁产量71511万吨，累计同比减少4.0%；简便估算废钢耗尽13562万吨，累计同比增多4.4%。2024年钢铁坐蓐出现生铁产量下降、废钢耗尽增长，是2016年钢铁行业供给侧更正以来初次，这或恰是“节能降碳”计谋效应的体现。

　　字据1-10月的践诺产量推算，若2024全年粗钢减产1700万吨（-1.7%），铁水减产2304万吨（-2.6%），那么，表面上2025年粗钢和铁水将别离压产1900万吨（-1.9%）和7296万吨（-8.6%）。因此，2025年计谋对粗钢坐蓐的潜在敛迹或窗口指点仍存。但鉴于短期废钢供应增量可能有限和高炉降碳技艺的应用，铁水践诺压产量或不足表面值。

　　四 2025年铁矿石、真金不怕火焦煤供需瞻望

　　4.1 铁矿石矿山产能推广，供需矛盾加重

　　供应端：①字据四大矿猴子告，斟酌2025年四大矿山铁矿石新增产能统共或跳跃5650万吨（=淡水河谷2650万吨+力拓2500万吨+其他500万吨），铁矿石发运量增多。四大矿山低本钱供给将挤出高本钱供给，铁矿石旯旮供给本钱弧线趋向稳固。②国产矿方面，据不都备统计，自2022年中钢协“铁资源开发筹算”推出以来，我国新建、在建铁精矿年产能约4000万吨，多量将于2026年投产。③外洋权柄矿方面，据机构统计，当今22个外洋权柄矿山技俩触及总产能4亿吨。其中，中资企业所属权柄部分已跳跃2.2亿吨，主要分散在非洲、大洋洲（澳大利亚）及南好意思洲。2025年斟酌将有3个外洋权柄铁矿山技俩投产，总产能8800万吨，斟酌收尾总产量4160万吨；其中，中资权柄产能3872万吨，包摄中金钱量斟酌847万吨。

　　需求端：字据2025年粗钢悲不雅、中性和乐不雅三种需求情景对应的粗钢均衡产量，并假定2024年、2025年铁钢比均为0.8462，测算得到2025年三种情景对应的铁矿石需求别离为同比：减少6182万吨、减少2573万吨和增多332万吨。

　　铁矿石均衡深切出，若2025年国产铁矿石产量增多500万吨，入口铁矿石增多3000万吨，出口铁矿石与2024年握平，那么三种情景下铁矿石将别离富饶21406万吨、17798万吨和14893万吨。2025年铁矿石富饶加重，中秉性景富饶量为2024年的1.5倍。

　　4.2 焦炭产能存在进一步富饶风险

　　2022年以来我国焦化产能步入富饶情景。2024年焦化行业产能推广而需求下降，产能富饶加重。据Mysteel调研统计，2024年斟酌我国焦化行业淘汰焦化产能2022万吨，新增焦化产能3799万吨，净新增1777万吨；2024年1-10月样本焦化产能诓骗率76.8%，同比下降2个百分点。2025年Mysteel斟酌我国焦化产能新增1000万吨，焦化产能存在进一步富饶的风险。

　　2024年铁水加速减产，倒逼焦化减产，焦炭供需双弱，均衡表恶化。数据深切，2024年1-10月我国生铁产量71511万吨，累计同比减少4.0%；焦炭产量40571万吨，累计同比减少1.1%。1-10月我国焦炭供应富饶482万吨，2023年同期为繁重708万吨。斟酌2025年焦炭延续供需双弱，在产能富饶的配景下动态调节均衡。

　　4.3 真金不怕火焦煤供应增量看国内，或将挤出部分入口

　　2024年1-10月，我国真金不怕火焦煤产量39218万吨，累计同比大幅减少1981万吨或4.8%；真金不怕火焦煤入口9925万吨，累计同比增长1873万吨或23.3%。真金不怕火焦煤入口增多弥补国内产量缺口，真金不怕火焦煤总供应49143万吨，同比减少108万吨或0.2%。需求端，1-10月焦炭产量40571万吨，累计同比减少1.1%；真金不怕火焦煤出口64万吨，累计同比增长161.7%。1-10月真金不怕火焦煤总需求48749万吨，累计同比减少1.0%。均衡深切出，2024年真金不怕火焦煤均衡表在1、2月片霎繁重之后，从3月份运行转向均衡与富饶。

　　2024下半年跟着国内矿山安监行为收尾，山西等地真金不怕火焦煤矿山积极复产，8、9、10月真金不怕火焦精煤产量已收复至宽泛水平。不错料思，若无计谋等外生扰动，2025年上半年真金不怕火焦煤产量将转头，斟酌将为2025全年真金不怕火焦煤产量带来2000万吨控制的增量，部分入口真金不怕火焦煤有被挤出的风险。保守推断2025年我国入口真金不怕火焦煤同比增多300万吨。

　　通过铁水产量狡计焦炭供需均衡时的焦炭产量和耗煤量，进而狡计各式情景下真金不怕火焦煤的供需均衡。效果深切，在粗钢悲不雅、中性、乐不雅三种需求情景下，真金不怕火焦煤别离富饶7534万吨、6044万吨和4845万吨。与铁矿石近似，2025年真金不怕火焦煤富饶加重，中秉性景富饶量为2024年的2.3倍。

　　五 2025年玄色系本钱估值与投资策略

　　字据铁矿石、真金不怕火焦煤均衡表，勾搭供给本钱弧线，咱们对2025年铁矿石、真金不怕火焦煤和螺纹钢估值。中秉性景下，斟酌2025年铁矿石或将下探85好意思元/干吨，焦煤下探1060元/吨，焦炭下探1410元/吨，螺纹钢下测2915元/吨。需要郑重的是，限于动态本钱弧线的可得回性，以上估值属于静态估值，存在高估的可能。

　　字据均衡表效果和估值的相对强弱，策略建议：（1）单边大场合偏空操作，节拍上字据季节性和库存调节短期策略；（2）对冲策略建议买铁矿空双焦。

　　风险教导：钢材需求增长超预期，原料供应收紧，计谋风险

拖累剪辑：李铁民